Profecías autocumplidas: o cómo las agencias de rating pueden hundir un país (y III)
Y ahora un poco de matemáticas.
Voy a analizar distintas situaciones posibles, para hacernos una idea de cómo puede afectar el cambio de la valoración de una agencia de calificación a la economía de un país. Antes que nada, tengamos en mente estos datos que nos servirán de referencia para las hipótesis que tomaremos posteriormente. Algunos datos vienen dados como porcentaje del Producto Interior Bruto (% PIB):
- Ingresos del Estado, España en 2009: 34,7% PIB.
- Gastos del Estado, España en 2009: 45,9% PIB. Fuente.
- Deuda pública, España en 2010: 57,7% PIB. Fuente.
- Crecimiento del PIB, España en 2010: -0,1%. Fuente.
PRIMERA SITUACIÓN
Tenemos un país en crisis, donde el crecimiento económico se ha estancado y el PIB no varía. Los ingresos igualan a los gastos y ambos son iguales al 40% PIB. El déficit = gastos – ingresos, es 0. La deuda asciende al 60% PIB. El tipo de interés que se paga por la deuda se mantiene constante durante tres años e igual al 5%.
Supongamos también que la deuda que ya se ha contraído se ha emitido de forma progresiva y al mismo ritmo durante 10 años, y que su fecha de vencimiento es otros 10 años después de la fecha de emisión. De esta forma, cada año debería devolverse un 10% de la deuda contraída, esto es, el 6% PIB. Sin embargo, el país no puede permitirse devolver el dinero de los préstamos, ya que cada año debería dedicar un 6% PIB a amortizar deuda, esto es, el 6/40×100 = 15% de los ingresos del Estado. Para poder pagar sin tener que recortar gastos en otros ámbitos, el dinero a devolver se obtiene mediante más deuda. Es decir, la deuda se va a refinanciar. Veámoslo en una tabla:
Como se observa, la deuda antigua disminuye en un 6% PIB cada año, que pasa a ser deuda nueva, pero como las dos se financiaron al 5% de interés, el porcentaje del PIB dedicado a pagar intereses se mantiene constante:
(Deuda antigua)x5/100 + (Deuda nueva)x5/100 = 3% PIB
Un 3% PIB que equivale al 7,5% de los ingresos del Estado, lo que es una cantidad nada desdeñable… pero que al menos se mantiene constante a lo largo del tiempo y por ello no obliga a recortes adicionales.
Ahora supongamos que, al finalizar el año cero, las agencias de rating deciden que la calificación del país tiene que pasar de AA- a A, bajando dos puntos la calificación. Esto aterroriza a los inversores y desencadena la rápida subida de los tipos al 8%. Repitamos los cálculos:
Vemos como a medida que se va refinanciando la deuda crece el porcentaje del PIB dedicado a intereses. Fijándonos por ejemplo en el segundo año, el pago de intereses supone ahora el 8,4% de los ingresos del Estado. Respecto al año cero, esto supone un 0,9% que no podrá dedicarse a las partidas anteriores de gasto. Puede no ser mucho, pero esta tendencia iría creciendo con el paso del tiempo, hasta que toda la deuda estuviese refinanciada.
SEGUNDA SITUACIÓN
Ahora nuestro país no es tan afortunado y, pese a los intentos desesperados de aumentar ingresos y reducir gastos, ha quedado en esta situación: ingresos 35% PIB, gastos 45% PIB, déficit 10% PIB. Sin subida del tipo de interés de la deuda, el panorama es este:
Manteniendo la hipótesis de que la deuda se refinancia para no recortar gastos sociales drásticamente, el déficit de cada año se acaba traduciendo en deuda acumulada los años siguientes. Por eso, la deuda antigua disminuye en un 6% PIB cada año, pero la nueva crece al ritmo de un 16% PIB anual y la deuda total aumenta en un 10% PIB cada año. Esto hace que, aunque el tipo de interés se haya mantenido constante, los intereses totales vayan aumentando con el paso del tiempo.
Fijándonos en el porcentaje de gasto dedicado a intereses el segundo año, vemos que es un 2,22% mayor que en el año de partida, lo que implica que ese dinero ya no se podrá dedicar para otras cosas.
Ahora volvamos a la posibilidad de una subida del tipo de interés de 5% al 8% al final del año 0. Este es el resultado:
La situación ya no es tan alentadora. Al final del segundo año tenemos que un 4,35% de los gastos ha pasado de otros fines al pago de deuda, lo que en el tercer año asciende al 6,53%. Los recortes serán el doble que si no hubiese cambiado el tipo de interés.
Para valorar lo que estos recortes significan, veamos el peso de algunas partidas en el presupuesto español de 2010 para hacernos una idea:
- Defensa: ~ 2%
- Infraestructuras: ~ 4%
- Desempleo: ~ 9%
- Pensiones: ~ 30%
Y debemos recordar que el presupuesto de España de 2010 es el de un país en crisis, por lo que esos recortes serían realmente dolorosos de aplicar.
Los cálculos son a tres años vista, pero es fácil hacerse una idea de qué ocurriría si el déficit del 10% se mantiene durante más años. Y lo peor es que la única forma de reducirlo es aumentando ingresos o reduciendo gastos, algo que es realmente complicado si la economía no crece y hay un desempleo del 20%. Aún así, queda patente que el efecto de una subida del tipo de interés de la deuda soberana puede ser fatal para la economía de un país en crisis, obligándole a pagar a los prestamistas otra parte adicional del dinero que antes gastaba en su población.
Ahora, si quieren, repitan los cálculos con el 16,9% de interés que paga Grecia…
Ha quedado claro que, como entidades de gran influencia en los mercados financieros globales, las decisiones de las agencias de calificación pueden tener consecuencias muy graves para la economía de los estados con problemas. Ahora recordemos unos cuantos hechos:
- Las agencias de rating tuvieron un papel determinante durante la crisis financiera que estalló en 2008. Esta fue originada, entre otras razones, por el crecimiento desmesurado de las hipotecas subprime, o con alto riesgo de impago. Los intereses generados por estas hipotecas fueron troceados y acumulados en paquetes junto a otras inversiones más seguras, un procedimiento que se conoce como deuda estructurada. A estos paquetes contaminados, las agencias les otorgaron una calificación AAA, esto es, libre de riesgo, lo que hizo que fueran adquiridos en enormes cantidades por inversores que creían que sus ahorros estarían seguros. Sin embargo, al estallar la crisis, el precio de esos paquetes se desplomó, pues las deudas no iban a ser pagadas, y los inversores perdieron todo su dinero. Este no deja en muy buen lugar sus capacidades de predicción, la verdad.
- Otro ejemplo. La compañía estadounidense Lehman Brothers, una de las primeras víctimas de la crisis financiera, tenía una calificación AAA por parte de las tres agencias antes de declararse en quiebra. Sin comentarios.
Bueno, lo admito. Es cierto que, aunque sean unos inútiles, eso no implica que haya que poner en duda su honestidad. Simplemente se habrán equivocado…
Pero recordemos: son entidades privadas. Su filosofía se basa en obtener beneficios. Cobran por poner las calificaciones. ¿Por qué no van a apostar a que los bonos bajan de precio y después van a empeorar la nota a propósito para forzar el cumplimento de su predicción e incrementar de este modo sus ganancias? Esto es posible gracias a los mercados de futuros: se vende un contrato de futuros sobre una cantidad de bonos al precio de mercado actual, después se baja la calificación del país y hacemos que el precio de los bonos se desplome (para aumentar el tipo de interés equivalente), momento este en el que compramos los bonos al precio ridículo que tienen ahora y se los vendemos al precio antiguo al comprador del contrato de futuros, que tiene obligación de hacerlo. Tampoco es necesario que sean las propias agencias las que especulen, simplemente que se ciñan a las órdenes de los especuladores que les paguen.
Estaríamos ante una profecía autocumplida: por decir que la deuda no va a ser pagada, los bonos bajan, por lo que el tipo de interés sube y es más difícil pagar la deuda. Esto puede acabar en una espiral de bajadas de calificación y aumento de interés que no termine hasta que el país deje realmente de pagar, convirtiéndose en una estafa piramidal en la que el último que tenga los bonos, pierde. Y las agencias de calificación de riesgos, con su inmenso poder, pueden desear esto en su propio beneficio.
Creo que deberíamos preguntarnos: ¿debemos tolerar que unas agencias privadas acumulen tanto poder como para poder hundir un país simplemente para engrosar sus beneficios económicos? Ante todo lo expuesto, juzgad vosotros mismos…
Pero antes de acabar recordemos una cosa. En el caso de Portugal e Irlanda, ambos países de la Eurozona, calificaciones negativas y altos tipos de interés no se correspondían. Esto solo puede tener una explicación: los inversores no se fían ciegamente de las agencias de rating. Esto, que puede ser un motivo de esperanza, demostrando que su poder no es tan alto en realidad, también es una causa de sospecha: ¿por qué le dan peor nota a Portugal si los inversores se fían más de ellos que de Irlanda?
